Война, нехватка рабочей силы, дефицит электроэнергии, налоговый пресс, потеря ресурсов… Но в целом прогноз оптимистичный

Весьма оптимистичным выглядит недавно опубликованный инфляционный отчет НБУ за октябрь с прогнозом на 2025-й и последующие годы. Однако реалии могут существенно подкорректировать эти прогнозы.

Необеспеченной эмиссии не будет, инфляция в 2026-м снизится до 5%

В соответствии с прогнозом НБУ, инфляция начнет снижаться уже весной 2025 года. Замедлению темпов роста цен в следующем году будут способствовать взвешенная монетарная политика эмитента, ослабление внешнего ценового давления, улучшение ситуации в энергосекторе. Прогноз НБУ предусматривает снижение инфляции до 6,9% в конце 2025 года и ее приведение к цели 5% в 2026-м.

Впрочем, ниже мы процитируем ряд оговорок Нацбанка, сделанных на тот случай, если эта цель не будет достигнута в прогнозируемые сроки. Но сначала о позитиве.

Меньший, чем ожидалось, дефицит электроэнергии и несколько более высокие урожаи ранних зерновых культур позволили НБУ повысить прогноз роста реального ВВП в 2024 году до 4%. Бюджетные стимулы, подкрепленные существенными объемами международного финансирования, увеличение доходов домохозяйств, а также наращивание объемов производства в растениеводстве и устойчивый внешний спрос будут способствовать дальнейшему росту украинской экономики — на 4,3–4,6% в 2025–2026 годах.

Неопределенность относительно объемов международной помощи снизилась. Ожидается, что в этом году общая сумма международного финансирования достигнет 41,5 млрд долл., а в следующем — 38,4 млрд. Сохранение внешней поддержки вместе с достаточными объемами внутренних рыночных заимствований позволят правительству и в дальнейшем покрывать значительный дефицит бюджета без обращения к эмиссионному финансированию.

В течение следующих лет НБУ намерен удерживать учетную ставку на уровне 13% и сохранять активное присутствие на валютном рынке. Кроме того, с июля НБУ приостановил смягчение процентной политики. Это поддержало интерес к гривневым сбережениям, ставки по которым сейчас обеспечивают надлежащую защиту от инфляционного обесценивания. В результате осенью возобновился приток срочных депозитов населения в гривне, увеличились вложения в ОВГЗ в национальной валюте.

Курс гривни будет умеренно колебаться в обе стороны, реагируя на изменение рыночных условий, что продолжит усиливать адаптивность валютного рынка и экономики, прогнозирует НБУ.

Риски

Ключевым риском для инфляционной динамики и экономического развития остается полномасштабное российское вторжение. Сохраняются риски дальнейшего снижения экономического потенциала, в частности из-за потерь людей, территорий и производств. Кроме того, российская агрессия продолжит генерировать следующие риски:

• возникновение дополнительных бюджетных потребностей, прежде всего для поддержания обороноспособности;
• возможное дополнительное повышение налогов, что в зависимости от параметров может усиливать ценовое давление;
• дальнейшее повреждение инфраструктуры, прежде всего энергетической и портовой, что будет ограничивать экономическую активность и давить на цены со стороны предложения;
• углубление негативных миграционных тенденций и дальнейшее увеличение дефицита рабочей силы на внутреннем рынке труда.

В третьем квартале темпы роста потребительских цен ускорились до 8,6% г/г, а базового индекса потребительских цен — до 7,3% г/г. В ближайшие месяцы ценовое давление будет сохраняться из-за:

• меньшего, чем в прошлом году, предложения отдельных продуктов питания;
• расширения совокупного спроса вследствие значительных бюджетных расходов;
• дальнейшего обострения диспропорций на рынке труда и дефицита электроэнергии во время отопительного сезона.

В результате потребительская инфляция достигнет 9,7% на конец 2024 года и будет оставаться высокой в первом полугодии 2025-го.

Ускорение базовой инфляции в третьем квартале в значительной степени отражало рост производственных затрат. В результате быстрее дорожали такие компоненты базовой инфляции, как услуги и непродовольственные товары: 10,9% г/г в сентябре по сравнению с 9,9% г/г в июне и 2,2% г/г в сентябре по сравнению с 0,4% г/г в июне соответственно.

Как и во втором квартале, на цены давила высокая стоимость электроэнергии для небытовых потребителей. Об этом свидетельствовали высокие уровни промышленной инфляции: 27,1% г/г в сентябре по сравнению с 26,7% г/г в июне, а пиковое значение в июле достигло 33,3% г/г. Дополнительное давление на производственные затраты будет обусловлено дальнейшим увеличением расходов бизнеса на оплату труда из-за дефицита кадров.

Административная инфляция останется высокой из-за дальнейшего повышения акцизов и потребности в приведении тарифов на услуги ЖКХ к экономически обоснованным уровням. Рост административно регулируемых цен в сентябре ускорился до 14% г/г по сравнению с 13% г/г в июне 2024 года. Административную инфляцию несколько сдерживал мораторий на повышение тарифов для населения на отдельные услуги ЖКХ. Ожидается, что он будет ограничивать повышение административных цен и в следующем году.

Подорожание топлива существенно замедлилось — до 6% г/г в сентябре (с 25,5% г/г в июне). Однако значительные запасы топлива будут давать лишь краткосрочный понижающий эффект. По мере их исчерпания и под влиянием дальнейшего повышения акцизов и эффектов переноса от произошедшего ослабления обменного курса гривни рост цен на топливо ускорится более чем до 9% в конце 2024-го и почти весь 2025 год будет находиться на высоком уровне. Однако ожидаемое постепенное снижение мировых цен на нефть компенсирует дальнейший рост акцизной нагрузки, и в среднесрочной перспективе рост цен на топливо замедлится.

Риски увеличения потребностей на поддержку обороноспособности остаются значительными, поэтому НБУ увеличил прогноз дефицита бюджета на текущий год до 23,3% ВВП.

Высокие расходы на нужды сектора обороны будут обеспечиваться дополнительными мерами по мобилизации бюджетных доходов и большими объемами долговых привлечений. Основной эффект от этих мер проявится в доходной части в следующем году, поэтому дефицит бюджета в 2025-м сократится до 19,6% ВВП.

Для текущего года риск недополучения ожидаемого финансирования является низким, однако для последующих лет он остается весомым. Несмотря на заверения партнеров в продолжении поддержки Украины, регулярность и достаточность официального финансирования могут быть обеспечены в неполной мере, поскольку бюджеты в большинстве стран на следующий год еще не утверждены. Реализация такого риска потребует реакции со стороны как фискальной, так и монетарной политики. В то же время возможны договоренности об увеличении международной помощи от партнеров, в частности в рамках новосозданного механизма ULCM (макрофинансовой помощи от ЕС для Украины на безвозвратной основе).

Длительная война и значительный дефицит электроэнергии обусловят продолжение внешней миграции, а позже — медленное возвращение мигрантов в Украину на прогнозном горизонте.

Риски повышения волатильности объемов урожаев из-за погодных условий остаются значительными с соответствующим влиянием на инфляцию. В то же время расширение посевных площадей и дополнительные инвестиции могут обусловить увеличение урожаев и оживление животноводства.

На прогнозном горизонте постепенно будут повышаться акцизы и тарифы в ЖКХ, однако сроки и параметры корректировки последних являются сферой неопределенности и риском для прогноза инфляции.

***

Трудно что-либо прогнозировать в условиях широкомасштабного вторжения и непрерывных бомбардировок, даже если ты Нацбанк. И нельзя не быть оптимистом, даже когда гремят взрывы, именно потому, что ты Нацбанк. Оптимизм — это ведь и финансовый инструмент тоже. В целом же в ходе ознакомления с инфляционным отчетом НБУ плюсы делятся на минусы. В остатке получаем надежду на лучшие времена для украинцев, Украины и ее экономики.